양's World

[#3] 골프존 - 3Q2021 실적을 앞두고...

골프존에 대한 3번째 포스팅을 남긴다.

투자포인트 되돌아보기

앞선 두번의 포스팅에서 정리했던 투자포인트를 다시 살펴본다.

1. 스크린 골프장 업계 1위이고, 마진이 높으며 탄탄한 사업모델로,

   영업할수록 현금(수수료)이 쌓이는 구조이며 S/W 기반이므로 대규모의 설비투자가 필요 없다.

2. 점차 골프 인구가 증가하고 있고 여기에 코로나로 인한 영업제한이 풀린다면 더 큰 실적 상승이 예상된다.
   >> 야외 골프장과 스크린 골프장은 서로 대체재가 아니며 보완재의 성격으로 판단된다.

3. 국내 사업(본업)이 잘되는 것에 별개로 해외사업을 시도하고 있으며 해외에서 의미 있는 매출(모멘텀)이 찍힌다면 주가가 리레이팅 될 수 있다.

골프의 인기도 순항중이고, 가맹점 증가도 꾸준하다. 3Q21 실적에서도 영업이익률이 28.38%로 수익률도 유지되고 있다.

투자포인트에 변함은 없다!

리스크

골프존의 리스크는 골프의 인기하락, 카카오VX의 점유율상승 이렇게 2가지를 생각하고 있었다.

골프의 인기는 견조하고, 카카오도 최근 뚜드려 맞으면서 국내사업에서 강하게 드라이브를 걸지는 못할 것으로 보인다. 리스크가 커질 가능성은 낮아보인다.

많이 쉬어온 주가

가장 최근이었던 두 번째 포스팅 일자가 07/06 이였다. 

이때 걱정했던 게 개인이 들어올린 주가에 대한 걱정이었다. 급하게 올라온 만큼 시장조정이 왔을 때 차익실현으로 급하게 하락할 가능성에 대한 걱정이다.

3분기 실적발표를 앞둔 현재상태(10/02)에서는 과거의 걱정은 기우였다. 지난 2분기 실적발표가 좋게 나왔음에도 주가는 전고점을 돌파하지 못하고 쉬었는데 이미 많이 올라온 상태이기 때문이지 않나싶다.

7월, 8월, 9월 시장은 조정을 이어갔지만 골프존의 주가는 견조했다.

9월 기준으로도 코스피, 코스닥 모두 -4% 대의 조정을 보였지만 골프존은 -1.6% 정도의 약한 조정이였다.

앞으로 예상

7~9월 1개 분기 주가가 쉬었던 만큼 이번 3Q21 실적이 서프라이즈가 난다면 15만원대를 돌파할 것으로 보인다.

네이버에서 확인한 3분기 영업이익 컨센서스가 282억인데 300억은 가뿐히 넘겨줄 것으로 예상된다. (가맹점 증가율도 이상없고, 스크린골프 특성상 거리두기 영향도 크진 않을 것이다.)

그리고 골프존의 뉴스를 꾸준히 보면서 느낀 사항인데 지금에 안주하지 않고 연구개발을 꾸준히 해나간다.

사업보고서에서 연구개발 항목을 찾아보면 매년 100억씩 때려 넣어가면서 적극적으로 미래를 위한 준비를 하고있다.

회계처리도 무형자산으로 쌓아두는 것이 아니라 매출의 3%~4%에 해당하는 개발비를 제조경비로 처리 중이다. 

연구개발비용을 제외하면 영업이익률은 30%로 올라간다.

결론

투자포인트 및 리스크를 점검했을 때 이상 없었다. 최근 수급 이슈나 차트가 망가지지도 않았으며 시장 조정기에 잘 버텨냈다. 3분기 실적발표를 기점으로 상승을 위한 준비를 마친 것으로 보이며 포트폴리오 내에서도 가장 기대가 되는 종목이다.

10월이 기대된다.

[#3] 노바렉스 2Q21 반기보고서 간단 점검(수익성 측면)

노바렉스의 2분기 분기보고서가 공시되었다.

최근 주가도 전고점 근처로 올라왔었던걸 보면 실적에 대한 기대감이 나름 있었던 것으로 보이나 컨센서스 대비 약간 하회하는 실적이 발표되었다.

8월13일 장중에 실적발표 이후 주가가 살짝 빠졌던걸 보면 실적에 실망한 사람들이 있었던 걸로 보이나 신공장 가동과 관련해 수익성이 일시적으로 훼손될 걸 알고 있었기에 조금 더 추매할 기회로 삼았다.

아마 차주에는 노바렉스를 커버하는 애널리스트들이 올려준 보고서를 보고 내용을 보충할 예정이다.

일시적으로 감소한 수익성

노바렉스의 작년 영업이익률은 12.11% 였고, 올 1분기에도 12.85% 수준이였다. 하지만 이번 2분기에는 영업이익률이 9.8%로 2%넘게 하락했다.

신공장으로 이사가 2분기에 이뤄졌으니 이사관련 일회성 비용 및 감가상각 비용이 포함되어 당연한 결과이다.  

여러 애널리스트 중 2분기 실적에 대해 하나금투의 심은주 애널리스트가 꽤 정확하게 예상했는데 리포트 내용을 참고해본다.

엑셀로 정리한 2분기 성격별 비용분류를 보면 각종 항목들이 qoq로 30%~60%씩 증가한 것을 볼 수 있다. 

그리고 원재료의 원가 측면에서도 1분기보다 루테인지아잔틴, 잔티넨 항목의 가격이 상승한 것을 확인할 수 있다.

2분기 실적의 수익성 하락은 신공장 가동시작에 따른 일회성 비용과 원재료 가격의 소폭 상승에 기인한 것으로 판단된다. 하반기에는 자동화가 많이 적용된 신공장의 가동률이 올라오면서 기존처럼 12% 이상의 영업이익률을 달성할 것으로 예상된다.

(매출 성장률 둔화도 신공장 가동이 본격화 되지않은 이유로 일시적 현상으로 보이며 하반기에 개선될 것이다.)

[#4] CJ프레시웨이 2Q21 실적 리뷰 및 점검

08/11 CJ프레시웨이의 2분기 실적 잠정공시가 있었다.  매출은 5,757억, 영업이익은 1,91억으로 컨센서스를 상회하는 서프라이즈였다.

실적이 잘나올 것이라고는 모두 예상했지만 영업이익이 3%가량 나왔는데 이는 CJ프레시웨이의 분기 최고 영업이익률이다.

2분기 서프라이즈에도 주가는 재미없다

요즘 실적이 잘나온 대부분의 종목이 마찬가지지만 실적대비 주가는 그다지이다.

다른 종목들은 실적에 대한 peak-out 우려가 있지만 CJ프레시웨이의 경우 수익성에 초점을 맞춰 체질도 변경했고 작년 심화되었던 코로나 사태 이후 턴어라운드 한다는 것이 확실함에도 다른 종목들과 유사하게 주가는 횡보하고 있다.

아마도 실적에 대한 가시성은 높지만 망할놈의 코로나 델타변이 바이러스가 잡히지 않는 탓이 큰 것으로 보인다. 

실적발표 후 증권사 리포트 정리

아래 캡처처럼 실적발표 다음날 4곳의 증권사에서 리포트가 나왔다. 

상당히 긍정적인 리포트 내용이었는데 델타 변이만 아니었으면 주가가 쭉 뻗을 내용 이건만 참으로 아쉽다....

4개의 리포트중 하이투자, 키움에서 4만 원대로 목표주가를 상향하였다. 남은 2개의 증권사도 최근 리포트에서 4만원 중반 이상으로 목표주가를 상향해놨었고 실적 발표 후에도 목표주가 유지이기 때문에 결국 4개 증권사 모두 긍정적인 시각이라는 것은 변함없었다. 

리포트 내용은 4개 증권사 모두 대동소이하다.

1. 코로나 이후 작년부터 이어진 디마케팅, 저수익처 정리에 의한 사업구조 개편으로 매출은 yoy로 하락하였지만 이익은 더 높아졌다. 

2. 영업이익률 3%는 회사의 수익성 레벨이 올라갔다는 증거이며 포스트 코로나 이후 실적에 기대감이 높다.

3. 그룹사 내부급식도 한국항공우주, 삼성디스플레이, 크래프톤 등 대규모 업체 중심으로 신규수주 효과가 나타나고 있다.

투자 포인트와 위험요소 점검

지난 포스팅에서 정리했던 투자포인트와 위험요소를 다시 점검해본다.

투자포인트

- 포스트 코로나 상황에서 점점 물이 들어올 수밖에 없는 사업환경 : 보복소비 + 외식경기 활황 + 단체급식 정상화 + 대기업 급식물량 외부개방
 > 08/12 점검 : 단체급식에서 한국항공우주, 삼성디스플레이, 크래프톤 등 신규수주가 이어지고 있음

- 2020년 ~ 2021년 상반기까지 낮은 기저 및 2022년 상반기까지 이어지는 실적 모멘텀
 > 08/12 점검 : 2분기 실적 Good 순항중

- 수익성 개선으로 나타날 이익단의 레버리지 효과

 > 08/12 점검 : 2분기 영업이익률이 3%로 분기 최고를 기록함

위험요소

- 부담이 되는 주가레벨 : 현재 PER 56배, FW PER 23배
 > 08/12 점검 : 2분기 실적이 서프라이즈 및 수익성 개선이 가시화되면서 부담이 줄어들고 있음

- 살아나지 않는 외식경기 : 외부 프랜차이즈 식당 가서 식사하는 것이 아닌 집에서 배달시켜 먹고, HMR 소비하는 식문화가 지속 -> 실현 가능성은 낮다고 봄
 > 08/12 점검 : 2분기까지는 프랜차이즈 식당의 매출이 유효했지만 3분기 거리두기 강화로 매출 타격의 여지가 있음. 하지만 리오프닝에 대한 방향성을 믿음

- 코로나 변이에 따른 재확산 우려 -> 실현 가능성은 낮다고 봄
 > 08/12 점검 : 초기에 실현 가능성이 낮다고 생각했지만 엄청 심해짐... 다만 8월부터 증가하는 백신 접종률을 믿어야 할 듯 

[#2] 노바렉스 투자포인트

노바렉스 두 번째 포스팅으로 투자포인트를 정리해본다.

노바렉스를 공부하면서 좋은 회사라는 것을 알아가는 와중에 주가가 전고점을 뚫어버려서 급하게 비중을 확대했다. 공부 좀 하고 매수하려니 주가가 먼저 움직이고, 선매수-후공부를 하자니 불안하고... 참 어렵다.

최근 노바렉스의 상승 주가 흐름은 좋게 보는 리포트들이 연달아 나오면서 시장에 조명받기 시작한 것이 아닐까 싶다. 아래 최근 컨센서스를 보면 연달아 목표주가 상승 및 커버리지 개시를 볼 수 있다.

노바렉스 투자포인트

노바렉스의 투자포인트를 정리한다. 일부 내용은 이전 포스팅에서 정리했었다.

1. 건강기능식품 산업의 성장

건강기능식품(이하 건기식)은 나 역시 하루에 4~5알씩 챙겨 먹고 있다. 

2021년 올해 건기식 시장은 약 5조 원으로 추정되며 이는 2015년부터 평균 17.5%씩 성장한 결과물이다. 꾸준히 성장 중이었지만 작년 코로나 이후 개인 면역력에 대한 관심 증대로 호황을 맞았었는데 올해도 이 기조는 유지 중으로 보인다.

건기식 특성상 한번 먹는다고 효과가 바로 나오지는 않고 꾸준히 먹어야 된다는 인식이 있는데 건기식 판매업체 관점에서 보면 꾸준히 매출이 발생한다는 것이므로 아주 좋은 상품이다.

또한 성장기 어린이, 육체미를 위한 남성, 뷰티를 위한 여성, 갱년기 중년 여성, 노인 등 점차 제품이 다양화되면서 타겟 연령층도 확대되고 있다.

건기식 산업의 성장성은 아주 높은 가능성으로 유지될 것으로 보인다.

2. 건기식 OEM/ODM 업체 경쟁력 - 개별인정원료 보유 1위(27개)

건기식 시장이 커져가면서 제약사, 식품전문업체, 화장품업체 등 다 뛰어들고 있다. 어떤 제품이 잘 팔릴지 예상도 힘들고 의학적 지식이 있어서 효과가 좋은 제품을 고를 능력이 있어도 이 제품이 잘 팔리는 것은 다른 문제이다. 그러므로 브랜드 업체보다는 산업의 성장과 함께 성장할 수 있는 OEM/ODM 업체가 투자에 적합하다고 생각했다.

건기식 OEM/ODM 업체 중 상장사는 서흥, 콜마비앤에이치, 코스맥스엔비티, 노바렉스 이렇게 4곳 정도 있는 것으로 보인다. 이 안에서 노바렉스는 개별인정원료를 37건으로 가장 많이 보유하고 있다. 

개별인정원료는 특허처럼 제품에 대한 일정기간의 독점권을 확보하는 것으로 개별인정원료를 많이 보유할수록 연구개발 능력이 뛰어나다는 것을 의미한다.

3. 신공장 가동에 따른 생산능력 증가 모멘텀

노바렉스는 오송에 신공장을 증설했고 올해 2분기부터 본격 가동에 들어간다. 

2분기에는 신공장 가동을 위한 일회성 비용과 가동초기 수율에 대한 이슈 등으로 영업이익률이 다소 훼손될 것으로 보이며 3분기 이후부터 본격적으로 이익 레버리지 효과가 기대된다.

예상되는 생산능력 증가는 2000억 -> 4000억으로 따블이다.  (노바렉스의 2020년 매출은 2228억이다.)

4. 꾸준한 고객확보 가능성

꾸준한 고객사 확보가 중요한데 노바렉스는 약 257개의 고객사를 확보하고 있다.

앞으로도 고객사가 줄지는 않겠다고 느껴지는 것이 <한국건강기능식품협회> 홈페이지를 보고 느낌이 왔다.

현재 노바렉스 CEO인 권석형 씨가 <한국건강기능식품협회>의 회장을 하고 계신다. 

협회의 임원사는 28개, 회원사는 214개인데 우리나라에서 건기식 사업하는 회사는 다 모아놓은 것 같다. 협회 회장이라고 회사가 잘된다는 보장은 없지만 이익이 될 일이 있었으면 있었지 손해 볼 일은 없지 않을까?

 정리

노바렉스의 투자포인트는 다음과 같다. 포인트가 유지되는 한 장기로 보고 모아갈만한 종목으로 판단된다.

1. 건기식 산업의 지속적 성장

2. 건기식 OEM/ODM 업체로써 보유한 연구개발 경쟁력

3. 신공장 가동에 따른 CAPA 상승 모멘텀

4. 꾸준한 고객확보 가능성

[#4] 다나와 2Q21 실적발표를 앞두고

2021년 2분기 실적시즌이 진행되고 있다. 포트폴리오의 주요 종목중에 하나인 다나와에 대해 이런저런 생각을 정리해본다.

2분기 실적에 대한 시장의 생각

다나와를 오랫동안 팔로업 해주시는 이베스트 정홍식 애널리스트의 리포트를 참고해본다.

가장 최근인 7월6일에 나온 리포트 <조금은 쉬어가는 시기>를 보면 작년 코로나 특수로 인해 기저가 높으며 이게 부담으로 작용하여 남은 2분기~4분기에 대한 성장성 둔화 가능성이 높다고 한다.

매출 유형별로 보면 가장 비중이 높은 것이 4개가 있다.

- 제휴쇼핑(13%) : 다나와 가격비교를 통해 매출이 이뤄지면 제휴수수료 수취

- 판매수수료(10%) : 샵다나와 입점업체의 제품판매 수수료 수취

- 상품매출(51%) : 샵다나와 입점업체에 대한 PC케이스 등의 유통비즈니스

- 제품매출(14%) : 국가 조달망인 나라장터에 컴퓨터 제조/판매 사업

리포트에서는 상품매출의 경우 마진이 매우 낮은 유통사업이므로 이를 제외하고, 남은 3개 유형에 대해 다음과 같이 예상하고 있다.

- 제휴쇼핑 : 안정적인 성장 예상

- 판매수수료, 제품매출 : 작년 코로나 특수에 의한 높은 기저로 성장둔화 예상

 최근 주가

<다나와>와 <코스닥>의 일봉 차트를 비교해서 보면 5월말~7월까지 흐름이 비슷하다.

상승기 동안 <다나와>는 8.41% 상승했고, <코스닥>은 10.93% 상승했다. <다나와>가 시장을 따라서 잘 상승한 것으로 보기에는 이미 고점대비 25%를 빼고 살짝 반등한 것이라 계좌는 여전히 파란색이다.

앞으로 예상

최근 목표주가에 대한 컨센서스를 보면 연초에 올려놓은 목표주가를 4만원까지 하향후 유지되고 있다. 시장의 기대도 크지않고 주가도 지속적인 하락을 멈추고 소폭 상승하면서 어느정도 저점을 다지고 있는 것으로 보인다.

지금이 저점이라고 생각하는 이유는 다음과 같다.

1. 그래픽카드 가격안정

조립PC 판매 저조의 근본적인 요인은 그래픽카드 가격의 폭등이었다. 하지만 최근 비트코인 시세가 조정을 크게 받고 중국의 채굴금지도 겹치면서 그래픽카드 가격이 하락하고 있다.

그래픽카드 가격이 어느정도 안정되면 그동안 쌓였던 잠재적 PC구매 수요가 매출로 이어질 것으로 예상된다.

2. 코로나 델타 바이러스 유행

코로나 델타 바이러스 국내에 상륙하면서 7월 예정되었던 사회적 거리두기 완화가 연기되었고 재택근무, 원격교육 등이 다시 시행되고 있다. 호재라고 하기엔 적절치 않은 말이지만 다나와에게는 작년과 같이 유리한 상황이 다시 연출되고 있다.

재택근무나 원격교육 등이 다시 늘어날 경우 이를위한 PC, PC주변부품, 테블릿 등의 판매량이 증가하면 다나와의 매출향상으로 이어질 것이다. 

조달사업 측면에서도 재택근무(공공기관), 원격교육(초중고 학교)을 위해서는 하드웨어가 받쳐줘야 원활하게 일을 진행할 수 있을 것인데 사업 발주가 올해도 크게 있지 않을까 예상된다.

3. 트래픽 증가

다나와의 트래픽 추이를 보기 위해서 알렉사닷컴을 사용하고 있다.(얼마나 정확한지는 알수없다.)

최근 2분기까지의 트래픽 추이를 보면 쭉 우상향이였다. 사진에는 일자가 없지만 약 4월~6월, 90일 동안의 트래픽 추이이다. (주가도 저렇게 우상향 했으면 좋으련만...)

정리하면 아래 요인들로 인해 다나와는 어느정도 저점을 찍고 반등할 것으로 예상한다.

1. 그래픽카드 가격안정에 따른 조립PC 판매증가 예상

2. 코로나 델타 유행에 따른 PC구매 수요증가

3. 트래픽 증가세  

실현가능성 낮은 호재

위 3가지 말고 실현가능성은 낮지만 기대되는 상황도 있다.

최근 <요기요>나 <인터파크>와 같이 플랫폼을 통째로 매각하고자 하는 사례들이 증가하고 있다. 치열한 공룡들의 유통전쟁 속에서 혹시 <다나와>도 네이버나 카카오 같은 공룡들에게 매각될 수 있지 않을까? 라고 행복회로를 돌려본다.

결론

다나와는 기업의 핵심요소인 트래픽이 살아있는 한 길게 들고갈 종목이다. 

2분기 실적은 높은 기저에 의해 성장성이 둔화될 수도 있지만 트래픽이 유지되면서 장기적으로 좋은 상황이 이어질 수 있으므로 끈기있게 들고간다.

[#1] 노바렉스 사업보고서/IR북 정리

최근 건강기능성식품 관련기업 중 최고 관심기업인 노바렉스의 사업보고서를 읽고 주요내용을 정리해본다.

건강기능식품

최근 수요가 늘어나고 있는 건강기능식품이란 식약처에서 인정한 <기능성 원료>를 가지고 만든 제품으로 일상 생활에서 결핍되기 쉬운 영양소 등을 보충하여 건강을 유지하는데 도움을 주는 식품을 의미한다.

건강기능식품(이하 건기식)의 원료인 <기능성 원료>란 아무거나 지정하여 만들수 없고 식약처에서 그 효능을 인정받아야 한다. 식약처가 고시한 원료 또는 성분은 2020년말 기준 96종(영양소 28종, 기능성 원료 68종)이며, 별도로 인정한 개별인정 원료는 647종이다.

개별인정 원료는 회사에서 별도의 신청과 식약처 심사를 통해 인정되는데 약 120일정도의 시간이 소요된다고 한다. (개발 기간/비용 등 진입장벽이 형성된다.) 그리고 개별인정 원료는 특허처럼 기준을 두고 충족되기 전까지는 독점적으로 제조하여 판매할 수 있다.

노바렉스는 현재 업계 내 가장많은 개별인정 원료를 확보(37건)하고 있으며 이 시장지위를 견고히 하기위해 계속 연구개발 중이다.

건기식 시장

건기식은 주로 제약회사와 식품회사가 주도하고 있으며, 노바렉스는 B2B로 이들회사에게 납품하는 ODM/OEM 업체이다. 

점차 고령화 사회로 접어들면서 건기식에 대한 수요가 증가했었지만 최근에는 고령화 뿐만 아니라 다양한 연령층에서 수요가 증가하고 있다. 10대 학생들은 면역력 및 성장에 도움을 받기위해 먹고, 20~30대 젊은 층은 다이어트, 피부건강 같은 뷰티나 근육을 위한 프로틴 섭취 등에 수요가 발생한다. 그리고 40대 이상은 떨어지는 장기기능을 보완하기 위해 건기식을 먹는다. 전 연령층으로 수요가 확대되는 만큼 건강기능식품의 생산은 2015년~2019년 연평균 성장률 12.7%를 기록하며 지속적으로 성장하고 있다.

다양한 연령층을 노리는 만큼 전통적으로 높은 판매 비중을 차지하던 비타민, 무기질, 홍삼의 성장률이 둔화된 반면 개별인정형 제품, 천연원료 추출물, 프로바이오틱스, 면역성 강화 제품 들은 큰 폭의 성장을 지속하고 있다.

경쟁현황

시장이 커지는 만큼 다양한 업체들이 건기식으로 뛰어들고 있다. 기존의 건기식 전문업체 외에도 식품전문업체, 제약업체, 화장품업체 등이 각자의 브랜드를 보유하여 시장에 참여중이다. 

브랜드 업체들의 시장점유율에 대한 자료는 찾을 수 없고, 제조업체들의 2019년 기준 순위는 아래와 같다.

노바렉스의 경쟁력

건기식 시장에 대해 요약하면 점차 타겟 연령층이 확대되고 있고 시장도 점점 커지고 있다. 건기식을 좋게 보는 이유는 매출이 지속적으로 발생한다는 점이다. 건기식은 의약품과 달리 효과가 바로 나타나는 것이 아니라 최소 1~2달에서 년단위로 복용해야 한다는 의식이 있어 한번 주문하면 지속적으로 먹게된다.

(이를 노리고 건기식을 '구독'하여 소분된 건기식을 배송해주는 비즈니스 모델도 나오고 있다.)

건기식 판매(브랜드) 시장은 진입장벽이 거의 없다. 트랜드도 빠르게 바뀔 수 있고 어떤 브랜드가 잘팔릴지 예측도 힘들기 때문에 안정적으로 다수의 고객사를 가지고 있는 OEM/ODM 업체가 좋아보인다.(건기식 제조를 위해서는 식약처에서 제조기업으로 '허가' 받아야 한다.)

OEM/ODM 업체중 노바렉스는 '해자'에 해당하는 다수의 개별인정 원료를 보유하고 있으며 국내외 다양한 고객을 보유하고 그만큼 다양한 제품을 생산하고 있다. 브랜드 업체보다는 훨씬 안정적으로 판단된다.

노바렉스의 최근 주목할 만한 이슈나 가격과 관련된 내용은 다음 포스팅에서 정리한다.

CJ프레시웨이 - 백신 온 뒤, 굳어질 기업들

2021.07.09 카카오증권에서 나온 인뎁스 리포트(장지혜 애널리스트)에 최근 보유종목인 CJ프레시웨이에 대한 내용이 있어 간추려본다.

CJ프레시웨이 최근주가

최근 급하게 오른감도 있었지만 코로나 델타변이 유행 및 환율 상승과 함께 찾아온 급락장 이후 -11.6% 정도의 조정을 받고 있다. 코로나 델타로 7월 시행될 예정이었던 거리두기 완화가 물 건너가고 더 빡센 4단계 조치가 시행되었지만 결국은 흘러갈 하나의 이벤트로 생각한다. 그렇기에 컨텍주 수혜주인 CJ프레시웨이가 빠지면 주워 담아야 된다고 본다.

백신 온 뒤, 굳어질 기업들 - 카카오증권 장지혜 애널리스트

코로나 이후 턴어라운드 및 수혜를 받게 될 식자재/음식료 섹터에 대한 인뎁스 리포트이다. 내가 가지고 있는 생각과 많이 일치하고 탑픽으로 보유 중인 CJ프레시웨이를 꼽았기 때문에 정리해본다.

국내 1차 백신 접종비율이 30% 정도이며 완전접종 비율은 10.6%이다. 델타 변이 바이러스로 수도권 거리두기 완화가 연기되었지만 이로 인해 더욱 억눌린 수요가 증가하여 포스트 코로나 이후 소비심리가 크게 증가할 것으로 보인다.

코로나로 인해 억눌린 소비에는 의류 및 신발소비, 교통, 오락, 스포츠, 문화, 음식점 등이 있다. 코로나 이후 전반적인 소비 증가가 기대되지만 가장 주목할만한 항목은 외식비 및 여행비 지출 전망이다.

이와 관련하여 기대되는 업종은 크게 3가지로 1)식자재유통업(CJ프레시웨이, 신세계푸드), 2)주류업(롯데칠성, 하이트진로), 3)휴게소/컨세션(SPC삼립, 풀무원)이다.

식자재유통업 - CJ프레시웨이, 신세계푸드

국내 B2B식자재유통 시장은 2020년 약 67조원으로 전년동기대비 -6%감소한 것으로 추정한다.

B2B식자재유통 경로는 크게 1)음식료품 제조업체향(25조원), 2)외식/급식업체향(42조원)으로 나뉘는데, 코로나19로 인해 내식수요가 증가하며 음식료품 제조업체향 공급은 늘었으나 외식/급식업체향 식재료 공급이 크게 줄어들며 시장이 감소한 것이다.

코로나 이후 B2B식자재유통 시장에서는 음식점업의 턴어라운드를 주목해야 한다. 

그렇다면 음식점업에서는 코로나로 어떤 변화가 있냐하면 프랜차이즈 업체 비중의 상승이다. 아마 코로나로 다 같이 어려워진 환경에서 프랜차이즈 업체들은 '배달' 중심으로의 전환이 좀 더 빨랐고, 규모의 경제를 활용한 원가절감 등으로 일반업체보다 생존 가능성이 더욱 높았을 것이다.

이런 결과를 간접적으로 보여주는 것이 CJ프레시웨이의 외식/급식 유통경로 거래처 수이다. 아래 그림을 보면 2020년 지나면서 프랜차이드 거래처수는 바닥을 찍고 올라가고 있지만 일반 레스토랑은 계속 하락하고 있다.

(CJ프레시웨이에서 일부 저수익 거래처를 정리한 영향도 있을 것이다.)

외식 시장은 코로나 이후 경쟁력이 약한 일반 음식점들은 감소하고 프랜차이즈 위주로 외형확대가 일어날 것이다.

프랜차이즈 업체들은 중소형 식자재유통업체 보다 고품질의 안정적인 대기업을 선호하므로 CJ프레시웨이, 신세계푸드가 유리하다.

급식경로의 3가지 성장포인트

외식/급식에서 급식에 대한 3가지 성장포인트이다.

1. 7월 이후로 미뤄졌지만 재택근무와 원격교육이 종료되는 것은 정해진 미래이고 회사와 학교의 식수는 회복될 것이다.

2. 식자재유통 업체들은 코로나를 겪으며 저수익처를 정리하여 외형을 축소했다. 급식 재개시 수주 경쟁이 보다 완화될 것이며 최근 고품질 식재료의 수요가 증가하고 있어 단가상승에 긍정적이다.

3. 최근 대기업 단체급식 일감개방으로 대기업 계열사 물량이 크지 않은 업체에는 호재로 작용할 수 있다.

2019년이지만 아래 첫번째 그림을 참고하면 가장 계열사 물량이 큰 곳은 삼성웰스토리이다. CJ프레시웨이는 11% 정도로 일감개방에서 '피해'보다는 '수혜'에 가깝다. CJ프레시웨이 외에도 신세계푸드, 풀무원 등의 수혜가 예상된다.

리포트에는 식자재유통을 제외하고 주류업과 휴게소/컨세션 업종의 내용이 있었지만 생략한다.

투자전략

정리

관심 있었던 대기업 단체급식 일감개방에 대해 다뤄준 리포트라 도움이 많이 되었다. 여기에 최근엔 국방부 부실급식 논란으로 식재료 조달에 대한 전면 개편 뉴스도 있었다. 급식 품질에 대한 이슈가 있었던 만큼 작은 업체보다는 대기업들이(CJ프레시웨이) 수주하지 않을까 싶다.

기존에는 전국 90여개의 농·축·수협으로부터 1년 단위 수의계약을 통해 공급자 위주의 납품이 이뤄지기 때문에 도중에 품목 교체 등이 불가능했다고 국방부는 지적했다. 앞으로는 군이 우선 식단을 편성하고, 이에 맞는 식재료 조달이 이뤄지게 된다. 현재 군에 식재료를 납품하고 있는 농·축·수협 뿐만 아니라 다수 사업자들이 참여할 수 있는 경쟁체계로 개편해 식자재 가격을 낮추고, 유연한 납품이 이뤄지도록 하겠다는 구상이다.
...
국방부는 또 대규모 교육훈련기관을 중심으로 민간위탁을 추진하기로 했다. 육군훈련소, 해‧공군‧해병대 교육훈련단 등 식수 인원이 많은 부대를 대상으로 민간기업의 전문성을 도입하는 방안이다.
...
[출처] - 국민일보
[원본링크] - http://news.kmib.co.kr/article/view.asp?arcid=0016018049&code=61111111&cp=nv

여하튼 최근 조정은 있었지만 이럴 때일수록 경쟁력 있는 포스트 코로나 수혜주들은 담아가야 된다고 생각한다. 꾸준히 매수하며 존버하자.

골프존 2021년 2분기 프리뷰

2021년 2분기 실적 발표에 앞서 골프존에 대한 생각 정리와 실적 프리뷰를 진행해본다.

기존 기업분석 및 투자포인트

지난번 골프존 기업분석에서 꼽은 투자포인트는 다음과 같다.

1. 스크린 골프장 업계 1위이고, 마진이 높으며 탄탄한 사업모델로 영업할수록 현금이 쌓이는 구조이며 S/W 기반이므로 대규모의 설비투자가 필요 없다.

2. 점차 골프 인구가 증가하고 있고 여기에 코로나로 인한 영업제한이 풀린다면 더 큰 실적 상승이 예상된다.
   >> 야외 골프장과 스크린 골프장은 서로 대체재가 아니며 보완재의 성격으로 판단된다.

3. 국내 사업(본업)이 잘되는 것에 별개로 해외사업을 시도하고 있으며 해외에서 의미 있는 매출(모멘텀)이 찍힌다면 주가가 리레이팅 될 수 있다.

2021.05.23 - [관심기업/골프존] - 골프존 기업분석 및 투자포인트 정리

투자포인트를 정리했던 05/23 이후로 주가는 약 37.6% 상승하여 글을 작성하는 시점에 155,500원이다. 

많이 올랐다고는 하지만 FW PER 13.94배 정도이며 올해 실적 추정치가 워낙 좋아서 부담스러운 가격대는 아니나 짧은 시간에 급하게 오른 점이 신경 쓰인다.

골프존 주가상승 요인

골프존의 상승요인에 대해서는 SK증권의 윤혁진 애널리스트가 작성한 리포트를 참고하여 작성해본다. 

(윤혁진 애널은 최근 골프존에 대해 리포트를 제일 잘 내주고 있으며 최근 상승시즌에 16만원 목표가 상향 리포트를 작성하였다.)

1. 영업시간 제한이 풀리지 않았음에도 2분기 최대 실적 갱신 전망

코로나 델타 바이러스의 영향으로 수도권 영업시간 제한이 풀리지 않았지만 가맹점들의 영업 호조에 따라 신규 가맹점 증가가 지속되고 있다. 가맹점 증가는 1분기 107개, 2분기 100개 추정이다.

코로나 델타가 잠잠해지고 3분기에 영업시간 제한이 풀린다면 골프 트랜드를 타고 실적이 훨훨 날아갈 가능성이 크다.

(골프존의 가맹점은 50%가 수도권이 모여있으므로 영업시간 제한해제의 수혜가 클 것으로 예상된다.)

2. 신규골퍼 유입으로 GDR 아카데미 사업이 회복되고 있어 하반기 중 GDR 사업부 손익 분기 흑자 전환이 전망

골린이가 늘어난다는 것은 골프 연습을 위한 인프라인 GDR아카데미의 잠재수요가 증가하는 것을 의미한다. GDR아카데미는 2020년 191억 적자로 추정되었지만 2021년부터는 적자축소 및 호실적이 예상된다.

이번에 골프존은 GDR 아카데미 100호점을 오픈하면서 물 들어올 때 확실히 노 젓는 모습이다.

3. 해외사업 성장 가능성 증가

앞선 1번, 2번 요소보다는 가시성이 떨어지고 제일 불확실한 요인이나 가능성이 실현되면 제일 폭발적이라 생각한다. 골프존 매출 비중은 90% 이상이 국내 매출이지만 일본, 중국, 미국, 베트남에 진출은 해있는 상태이다.

최근 하나은행, IBK기업은행과 협약을 맺고 현지 가맹점을 늘릴 수 있는 지원을 받고 있는데 성장이 기대된다.

현재 주가레벨은 괜찮을까?

급하게 많이 올랐다고는 하나 업황이 워낙 좋아서 FW PER이 12~14배 수준으로 가격 부담은 없다. 하지만 계속 너무 급하게 오른게 아닌가 불안한 마음은 있다.

주가가 급하게 오른 06/21~07/06 기간의 투자자별 순매수를 보면 개인만 144억 순매수했다. 

특히나 07/02, 07/05, 07/06 이렇게 3 거래일만 보면 개인이 주가를 8% 이상 들어 올린 것으로 나오는데 경험이 많지 않은 입장에서 이 주가가 유지될까 불안하기도 하다.

정리

2분기에 골프 테마가 시장의 주목을 받았고 그 안에서 골프존의 주가는 굉장히 좋았다.

주가를 뒷받침해줄 실적도 좋을 것으로 예상되어 현재 가격에 대한 부담은 없지만 급하게 오른 점과 최근 매수주체가 개인 뿐인 것은 불안 요소이다.

생각해본 결과 실적을 믿고 투자포인트가 유지되는 한 주가가 빠지면 오히려 모아갈 것으로 방향을 정했으며 실적발표 이후 리뷰해보는 포스팅을 남기겠다.

CJ프레시웨이 주가전망 - 부담없는 올해실적

결국 CJ프레시웨이를 생각하는 MAX 비중에서 50% 정도로 진입했다.(06/21~06/22)

투자포인트는 게시글 내용중에 정리하겠지만 기존에 분석했던 코로나 팬더믹 이후의 수혜에 대해 어느정도 확신이 생겼고, 최근 급등한 주가가 무너지지 않고 지지받는 것이 근거이다.

지난번에 아이디어는 아래 링크로 남겨두며 좀더 자세히 CJ프레시웨이를 분석 및 전망을 해보겠다.

2021.06.13 - [재테크/투자아이디어] - 포스트 코로나 준비 - 식자재 유통과 단체급식(CJ프레시웨이, 신세계푸드)

CJ프레시웨이 사업

CJ프레시웨이는 식자재유통 및 푸드서비스(단체급식) 사업을 영위하는 기업으로 2020년 기준 매출 비중은 식자재 유통이 77%, 푸드서비스가 18% 정도 된다.

- 식자재 유통 : 대리점+외식경로, 유통선진화(프레시원), 도매/원료유통

- 푸드서비스 : 단체급식

작년에는 코로나로 인해 식자재유통 및 푸드서비스가 모두 안좋았고 저마진 사업정리 및 수익성 개선으로 2021년 1분기는 영업이익에서 yoy 흑자전환했다.

CJ프레시웨이는 작년에 코로나로 바닥을 찍고 올해 턴어라운드하는 기점이 될 것으로 예상되며 올해 1~2분기까지는 외식문화 및 급식사업이 정상화되지 않았으므로 2022년 상반기까지는 실적모멘텀이 이어질 것으로 예상된다.

대부분의 종목이 올해 2~3분기가 실적의 피크일 것으로 예상되는 시점에서 내년 상반기까지 실적 모멘텀이 이어진다는 것이 CJ프레시웨이를 선택한 제일 큰 이유였다.  

식자재유통업 시나리오별 2021년 전망 및 CJ프레시웨이는 Top-Pick

위 김정욱 애널리스트의 자료를 참고하면 식자재유통업에서 Worst Case를 제외하면 Base Case / Best Case 에서 모두 CJ프레시웨이를 탑픽으로 꼽고있다. Worst Case를 생각해 봤을 때 딱히 이 경우의 수가 일어날 것으로 생각되지 않는다.

Worst Case가 일어나지 않을 것으로 예상되는 이유

- 외식경기 둔화 : 다들 사적모임과 외식만을 기다리고 있는 상황으로 실현가능성이 낮다.

- 캡티브 급식 수주 시장 축소 : 공정거래위원회의 내부거래(그룹사거래) 오픈 정책 시행으로 점차 개방될 수 밖에 없다 -> CJ프레시웨이는 내부거래 비중이 낮으므로 수혜가 예상된다.

- 매출 확대를 위한 저수익 사업 다각화 : CJ프레시웨이는 사업부 구조조정 시행과 디마케팅 강화활동의 결과가 수익성 개선효과로 1분기 실적에 이미 나타났다.

요즘 뉴스는 코로나 델타 변이로 시끄러운데 결국은 인간에 의해서 금방 정복될 것으로 예상한다.

사회적거리두기 개편안에 따른 영업환경 개선

2021년 7월부터는 사회적거리두기 개편안이 적용되어 4인 모임에서 8인까지 모임가능으로 바뀐다. 음식점들의 영업시간도 늘어나고 CJ프레시웨이에게는 긍정적인 상황이다.

푸드서비스(단체급식) 사업부 회복

푸스서비스(단체급식)은 재택근무와 원격수업 등으로 올해 1분기까지도 상황이 좋아지지 않았다. 2분기도 비슷할 것으로 예상되지만 점차 직장으로, 학교로 돌아갈 것이므로 3분기 이후에는 점점 좋아질 것이다.

단체급식에서 하나 더 주목해야할 점은 공정거래위원회에서 8개 대기업 급식 일감을 개방시킨다는 것이다. 8개 대기업에 CJ가 포함되었기는 하지만 애초에 내부거래 비중이 매출에서 큰 비중은 아니므로 위기 보다는 다른 그룹사 물량으로 매출이 점프업하는 기회가 될 것으로 예상된다.

민간의 외식경기 활황과 학교의 급식재개가 포인트이고 불확실한 대기업 물량수주는 되면 호재겠지만 크게 생각하지 않고있다.

참고로 기업체를 대상으로 하는 대규모 단체급식시장의 점유율은 2019년 기준으로 삼성웰스토리가 약 22%로 1위, 아워홈이 16%로 2위, 현대그린푸드가 14%로 3위이고 그 뒤는 CJ프레시웨이(4위)와 풀무원푸드앤컬처(5위) 순이다.

사업부 조정으로 영업레버러지 효과 및 성수기 시즌진입

CJ프레시웨이는 작년 코로나를 거치며 저마진 사업구조 정리 및 수익성 개선을 진행했고 올해 비용에서 다이어트에 성공하여 1분기 영업이익 흑자전환했다.

원래 CJ프레시웨이의 성수기는 2,3분기인데 올해 2분기는 조용히 지나갈 것으로 보이고 거리두기 개편안이 적용되는 3분기 실적시즌이 CJ프레시웨이가 최고로 주목받을 수 있는 시기가 되지 않을까 싶다.

컨센서스 및 목표주가

영업이익 컨센서스는 계속 증가하고 있다.(매출은 저수익 사업을 정리했기 때문에 외형은 축소되었다.)

영업이익 컨센은 일자별로 04/30 351억 -> 05/31 396억 -> 06/21 404억이다.

컨센서스가 상승하면서 목표주가도 상승하였고 현재 최고로 높게 책정된 목표주가는 40,000원이다. 현주가가 35,700원이므로 10% 조금 넘게 업사이드가 있지만 외식 보복소비에 따라 목표주가는 계속 올라갈 것으로 예상한다. 

투자포인트 및 위험요소

투자포인트

- 포스트 코로나 상황에서 점점 물이 들어올 수 밖에 없는 사업환경 : 보복소비 + 외식경기 활황 + 단체급식 정상화 + 대기업 급식물량 외부개방

- 2020년 ~ 2021년 상반기까지 낮은 기저 및 2022년 상반기까지 이어지는 실적 모멘텀

- 수익성 개선으로 나타날 이익단의 레버리지 효과

위험요소

- 부담이 되는 주가레벨 : 현재 PER 56배, FW PER 23배

- 살아나지 않는 외식경기 : 외부 프랜차이즈 식당가서 식사하는 것이 아닌 집에서 배달시켜 먹고, HMR 소비하는 식문화가 지속 -> 실현가능성은 낮다고 봄

- 코로나 변이에 따른 재확산 우려 -> 실현가능성은 낮다고 봄 

다나와 주가 하락기 분석(2021년 vs 2018년)

긴 터널을 지나고 있는(끝이 나올 듯 말 듯...) 다나와를 지켜보면서 과거에서 뭔가 찾을 수 있지 않을까 하고 다나와의 과거 하락기를 돌아보았다.

다나와의 기본 기업분석 포스팅에서 살펴본대로 하락기라고 표현할만한 시기는 4번 정도로 압축된다. 그중 마지막은 현재 진행 중인 하락기이고 현재와 가장 유사한 것은 2018년 09월부터 시작된 하락기이다.

다나와의 오랜 동반자라면 해당 시기를 겪었을 수도 있겠지만 뉴비인 나로써 스터디겸 그때 상황을 살펴봤다.

2018년 하락기

2018/09/17 ~ 2019/01/02 3.5개월의 기간동안 약 36%의 주가 하락이 이어졌다. 이때의 원인은 인텔의 CPU 공급부족 현상 때문이었다. 당시 인텔은 CPU에서 압도적인 1위 기업이었으므로 인텔의 일반PC CPU에 대한 공급물량이 부족하면 전체 PC부품 시장의 침체로 이어졌다.

당시 CPU 공급부족의 원인은 클라우드 설비의 수요급증, 10나노 공정으로의 전환실패, 대작 게임으로 인한 일반PC CPU의 수요증가가 원인이다. 사람들이 조립PC를 많이 살수록 실적이 증가하는 다나와에게는 치명적인 사건이였으며 주가도 강하게 떨어졌다.

아래 기사를 보면 물량부족으로 상승했던 CPU가격은 10월을 기점으로 점차 안정화에 들어갔고 2019년 1월부터는 정상으로 돌아간 것으로 보인다.

주요 PC부품의 공급차질로 주가는 무너졌지만 다나와의 실적은 견조했다. 위기인줄 알았지만 실적이 찍혀버리니 하락기 이후에 주가가 더욱 크게 상승하지 않았나 싶다.

하락기가 18년 3Q~4Q에 걸쳐서 나타났는데 영업이익을 보면 18년 3Q, 4Q 모두 YoY 상승했고, 이어 19년 1분기는 신학기 특수에 그동안 쌓인 수요가 폭발했는지 엄청난 이익성장을 보여줬다. 이익증가에 따라 주가 퍼포먼스도 어마어마했다.

결국 위기상황이 오고 주가가 떨어져도 기업이 실적으로 증명하면 더 크게 상승할 수 있다는 것을 보여주는 듯 싶다.

2018년 VS 2021년

그럼 2021년과 비교하면 어떨까 비슷한 점이 몇가지 있다.

1. 주요 PC부품의 수급에 따른 조립PC 시장의 침체

 - CPU 품귀(2018)

 - GPU 품귀(2021)

2. 하락시기

 - 2021년은 아직 진행중이지만 지금까지보면 약 3.5개월로 같음(2021년 하락기는 2월15일~5월31일, 6월에 살짝 주는 반등은 하락기에 넣지 않았다.)

3. PER밴드 지지선

- 2018년 하락기에는 PER밴드상으로 11.6배(아래 보라색 라인)을 찍고 빠르게 반등했다. 

- 2021년 하락기에는 PER밴드상으로 11.6배에서 지지는 받았지만 반등은 아직이다.

그렇다면 차이점(2021년에는 빠르게 반등하지 못하는 이유)에는 어떤 요인이 있을까 생각해보면,

1. 기저의 차이

2018년에는 온라인 커머스 시장이 점차 커가면서 전년도 기저가 낮았지만 2021년은 코로나 특수(재택근무 등) 혜택이 컸던 2020년이 역기저로 상당히 부담스럽다. 실제로 2021년 1분기는 영업이익이 2020년 1분기와 거의 동일했다.

2. 악재 해소의 확실성

이번 다나와 주가의 하락은 2020년 수혜에 따른 2021년 실적부담, 공룡들(쿠팡, 네이버, 이베이)에 의한 혼돈의 온라인 커머스 시장, 가상화폐 채굴 및 용팔이들의 콜라보로 인한 GPU 품귀가 원인으로 생각된다.

2018년이야 공급이 뚫리면서 시원하게 치고 나갔지만 2021년은 뭐 하나 제대로 풀릴 것 같지가 않다.

주식은 물려있고 길은 제대로 보이지 않으니 이렇게 이것저것 찾아보고 있지않나 싶다.

그럼에도 희망적인 것은...

답이 없으면 손절치지 왜 계속 들고있냐면 긍정적인 시그널이 존재하기 때문이다.

위 언급했던 PER밴드 지지선이 내 마음속의 마지노선으로 저항하고 있고,(저게 깨졌으면 진지하게 매도를 고려했을 것이다.)

그래픽카드 가격들이 소폭이지만 하락하는 추세로 접어들었으며,(여론은 아직 더 버티다가 구매하자 쪽이다.)

2021년 1분기 보고서에서 플랫폼에 의한 광고매출이 증가하는 것을 보아 트래픽은 상승중이라는 것이다.

부품의 품귀현상이야 어짜피 다 해결될 것이고 오히려 대작게임의 등장 + 억눌린 수요의 폭발이 겹치면 더 큰 성장을 보여줄 가능성도 있다.(긍정긍정) 어찌되었든 다나와는 고트래픽을 유지하는 '플랫폼'만 들고있으면 된다.

트래픽을 추적하기 위해 alexa.com을 자주 쳐다보는데 최근 다나와 트래픽의 순위가 점점 높아져서 기대하게 된다.

결론

정리하면 이번 하락기는 2018년 하락기와 유사한 것도 있지만 하락 원인은 더 복잡하고 쉽게 해결될 것 같지도 않다. 

하지만 아직까지는 여러 긍정의 시그널들이 존재하고(PER지지선, 고트래픽 플랫폼, 뚝배기 깨지는 비트코인, 하락하는 GPU가격)

포스트 코로나 시대에 맞는 신사업으로 추진중인 여행가격비교나 중고차가격비교 서비스가 기대감이 있기 때문에 떠나기에도 애매하다.

코스닥 1000에 가까워진 마당에 물린종목 보면서 뭐하고 있나 싶기도 하지만 애정을 가지고 존버해보자.